Yeni ekip TMCB’nin son iki toplantıda attığı adımları yeterince şahin bulmadığını net bir şekilde gösterdi. Ama esas beceri faiz artışlarına sıcak bakmayan Cumhurbaşkanı’nın ikna edilebilmiş olmasıydı. İlave olarak Enflasyon Raporu’nda ve raporun sunumda hatalı bulduğum iki konuda düzeltme geldi.

Birincisi enflasyon raporunda ilan edilen %58’lik 2023 yıl sonu tahmininin düşük kalacağı karar metninde not edildi. Koç Üniversitesi’nden ekip arkadaşlarımla yaptığımız tahminler de yıl sonu enflasyonunun 70’ler civarında olduğuna işaret ediyor.

İkinci düzeltme enflasyon raporunun sunumunda verilen hatalı bir mesajın düzeltilmesiydi. Sunumda Haziran ve Temmuz aylarında politika faizi artarken mevduat faizlerinde görülen düşüş arzu edilen bir sonuç gibi sunulmuştu. Oysa bu durum sıkılaştırıcı para politikasının amaçları ile çelişiyordu.

Hafta başında gelen KKM kararları ve sonrasında verilen sinyallerle netleşti ki yeni ekip de mevduat faizlerinin düşmesindeki çarpıklığı kabul ediyor ve mevduat faizlerinin düşmesini istemiyor.

Kararda sıradışı olan neydi?

Uzun bir sıkılaştırma döngüsüne başlayan merkez bankaları yola “yüksek dozda” faiz artışları ile başlayıp kademeli olarak “düşük doza” doğru devam ederlerse bunun iki avantajı olur:

Para politikası 6-18 aylık bir gecikme ile etkisini gösterir. Bu sebeple baştan yüksek dozda verilen ilacın etkisi daha hızlı sisteme girer.

Önden yüklemeli faiz artışını gören piyasalar, Merkez Bankası’nın siyasi baskı ile hareket etmeyeceği izlenimi edinirlerse enflasyon beklentilerini aşağı çekerler. Çok basitleştirilmiş bir örnek üzerinden gidersek toplamda 20 puan faiz artırmayı planlayan bir Merkez Bankası’nın bunları 10-5-3-2 şeklinde kurgulaması durumunda önden gelen yüklü faiz artışları “yaptıklarım yapacaklarımın teminatıdır” diyecek Merkez Bankası’na duyulan güveni artırır. Bu güven enflasyon beklentilerini aşağı çektiğinde son faiz artışlarına gerek kalmadan da faiz artışlarını sonlandırmak mümkün olabilir.

Oysa TCMB 6,5 puan ile başladığı artışlarının dozunu önce 2,5’e düşürdü sonra 7,5’e çıkardı. Bu şekilde tedavi devam ederken doz artırımı yaparsanız “durum Merkez Bankası’nın sandığından da kötüymüş” izlenimi yaratıp enflasyon beklentiyi tetikleyebilirsiniz.

Merkez Bankası son kararıyla bu riski aldı. Hatta bir adım daha ileri giderek piyasalardan önce 2023 enflasyon tahminini kendi eliyle yukarı revize etti (daha doğrusu enflasyon raporundaki üst banda işaret etti).

Ama bu dobralığına karşılık piyasalardan istediği şuydu: Bana inanın, bu seneyi kayıp yıl olarak düşünün. Attığımız tohumlar 2024’de ürün vermeye başlayacak. Enflasyon raporundan 2024 için koyduğumuz %33 enflasyon hedefine güvenin ve ileriye yönelik fiyatlamalarınızı bu rakama göre yapın.

Zamanlama daha iyi olabilir miydi?

Bu hafta önce KKM uygulamasındaki değişiklikler yapıldı. Sonrasında politika faizi yükseltildi. Bence bu iki kararın sırası değişse ve önce faiz artışı arkasından KKM kararı gelseydi piyasada daha az tepki olur, KKM kararı daha kolay kabul görürdü. Zira KKM kararı sonrası bankalardan mevduat faizlerini yükseltmeleri istendi.

Bankaların tepkisi ise şu oldu: Mevduat faizini KKM’den dönüşe yetecek kadar artırdığımızda kredi faizini de artırmamız gerekir ki bu işten kar edebilelim.

Oysa kredi faizleri politika faizinin 1,8 katından fazla olursa cezai yaptırıma tâbi. Bu durumda önce siz politika faizini yükseltin ki hem kredi faizini belirlerken elimiz rahatlasın, hem de kurda bir sakinleşme olsun ve KKM cazibesi azalsın.

24 Ağustos’ta gelen faiz artışı ile kredi faizindeki üst sınır yüzde 55’in üzerine çıktı. Kurda ise yarım günde %2 değerlenme söz konusu oldu. Yani hafta başında gelen eleştirilerin politika faizi ile ilgili kısmı giderildi. Baştan faiz artışı gelseydi daha az itiraz olur, TCMB’nin ne yapmak istediği daha net anlatılırdı.

İkinci bir Naci Ağbal vakası yaşanır mı?

Politika faizinde gelinen seviye olan %25 ile Merkez Bankası’nın 2024 sonu enflasyon tahmini olan %33’e ulaşılması zor. “Politika faizi hangi seviyeye çıkarılırsa enflasyon %33’e düşer?” sorusunun mekanik bir cevabı yok. O seviyeyi düşük tutabilmek kredibilite, beklenti yönetimi ve iletişim becerisi ile şekillenecektir.

12 ay sonrası enflasyon beklentileri TCMB’nin hedefine yaklaşana kadar faiz artışlarının devamı gerekecektir. Toplumsal tepkilerin artıp prematüre faiz indirimlerinin başlamaması için acı reçetenin maliyetinin ne şekilde dağıtılacağı konusunda siyasi otorite devreye girmeli ve Merkez Bankası’nın yükünü azaltmalıdır.

İşte bu noktada bir diğer kritik soru devreye giriyor: TCMB faiz artışlarına devam ederse ikinci bir Naci Ağbal vakası yaşanır, yeni PPK da dağıtılır mı? Bu sorunun cevabını bilmiyoruz. Kafalarda bu soru işareti devam ettiği sürece de enflasyon beklentilerinin etkin bir şekilde düşüş sağlaması mümkün olmayacaktır. Bu noktada yeni ekonomi ekibi icraatları ile bu soru işaretlerini dağıtmalı ve OVP’de koyulacak hedefler TCMB’nin dezenflasyon hedefleri ile tutarlı olmalıdır.